Il futuro dell'Europa sembra più giapponese che tedesco
Ci aspetta un decennio di bassa crescita e di banche-zombie
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Nell’editoriale Europe’s future looks more Japanese than German sul Financial Times, Wolfgang Münchau analizza la crisi dell’Eurozona evidenziando i limiti insiti nel progetto di un’Unione Bancaria.
Nel corso del primo decennio del 21° secolo, esordisce Munchau, la Germania ha migliorato la sua competitività rispetto ai paesi della periferia della zona euro attraverso la moderazione salariale. Ma ora i salari tedeschi stanno crescendo ad una velocità leggermente maggiore rispetto a quelli di Spagna e Italia. L'austerità sta invece regolando il resto dell’aggiustamento, riequilibrando il saldo delle partite correnti attraverso una contrazione delle importazioni. La speranza dei sostenitori di questo argomento è che le esportazioni diventino sempre più competitive e che la crescita inizi a salire lentamente. Esattamente quello che è successo in Germania negli anni 2000.
Per l’economista del FT, quest'ultima aspettativa è sbagliata perché sottovaluta due fattori. Il primo è l'impatto autolesionista dell’austerità sulla crescita, quando i tassi di interesse sono prossimi allo zero. Il secondo fattore è la presenza di una crisi bancaria non risolta e una stretta creditizia associata, che deprime ulteriormente la crescita nominale.
I responsabili politici, continua Munchau, si aggrappano alla speranza che un’Unione Bancaria possa essere la soluzione a tutto. Ma questo nuovo regime sarà in grado fare il suo lavoro? Munchau è scettico. Prima di tutto, spiega l’economista, l'Unione bancaria nella sua fase iniziale sarà per lo più finanziata a livello nazionale. Questo in sé non sarebbe del tutto negativo se non per il fatto che il finanziamento di eventuali processi di salvataggio e ristrutturazione è affidato alle finanze pubbliche dei paesi coinvolti. Se, ad esempio, spiega Munchau, fate pagare il conto del salvataggio bancario agli investitori di un fondo pensioni italiano che possiede obbligazioni bancarie italiane, lo Stato italiano potrà essere costretto a sostenere i pensionati. Mentre l’Eurozona ha una certa capacità di assorbimento di debito, gli Stati membri periferici non ne hanno.
La seconda ragione è più sottile. Semplicemente non c'è alcuna tradizione di un sistema di recovery e resolution delle banche in Europa. I supervisori bancari europei sono operatori nazionali, non arbitri internazionali. Essi intendono il loro lavoro come collusione con i loro settori bancari nazionali per proteggerli contro la concorrenza straniera. Quando si verifica una crisi, lasciano che sia la successiva ripresa economica a risolvere il problema anziché intervenire. Mentre Munchau crede che un’Unione Bancaria costituisca una riforma importante nel lungo periodo, allo stesso tempo ritiene che sia molto ingenuo pensare che le autorità di vigilanza bancaria di nuova nomina saranno in grado di risolvere la crisi del settore bancario europeo con una determinazione che non hanno mai mostrato in qualità di autorità di vigilanza nazionali.
Lasciare che sia la prossima ripresa a porre rimedio al problema non funzionerà questa volta. Ma dal momento che i politici negano l'impatto dell’austerità sulla crescita, Munchau non si aspetta notevoli cambiamenti.
Sul processo di risoluzione del debito sovrano, Munchau sostiene che esso giungerà sotto forma di mutualizzazione occulta del debito dei governi periferici attraverso l’estensione del debito e minori tassi d’interesse. Portate entrambi ai limiti estremi ed avrete il paradosso di una obbligazione zero coupon perpetua, il che significa una perdita totale per i creditori, mai ufficialmente riconosciuta. Il Meccanismo Europeo di Stabilità si trasforma in tal modo in un veicolo che emette degli eurobond occulti
Nel complesso, conclude Munchau, siamo di fronte a una miscela di tolleranza finanziaria e normativa, ricapitalizzazioni su piccola scala e deleveraging: un processo che richiederà molti anni. Durante questo periodo di austerità finanziaria, il settore privato resterà debole, mentre il settore pubblico sarà vincolato da obblighi del trattato a realizzare grandi avanzi di bilancio.
Sul lato positivo, Munchau si aspetta una moderata crescita del settore delle esportazioni. Siamo di fronte a un decennio caratterizzato da bassa crescita e dal fenomeno che Munchau chiama delle “banche-zombie”, simile a quello che ha rovinato il Giappone negli ultimi 20 anni.
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